9月1日，叮当快药母公司叮当健康宣布，将在9月6日前公开发售3353.7万股份，每股售价为12港元，本次公开发行拟募集资金约4亿港元，并将于9月14日正式挂牌港交所进行交易。

　　作为互联网改造传统行业的又一范例，医药电商的崛起，不仅催生了叮当健康这样的行业独角兽，也吸引了阿里、京东、美团等巨头入场，医药零售的信息化革命逐渐深入人心，伴随疫情爆发，数字大健康的市场进一步攀升，不过，与生鲜电商类似，医药电商也并未摆脱烧钱获客的增长陷阱。

　　9月1日，叮当快药母公司叮当健康宣布，将在9月6日前公开发售3353.7万股份，每股售价为12港元，本次公开发行拟募集资金约4亿港元，并将于9月14日正式挂牌港交所进行交易。根据招股书显示，从2018年~2022年Q1，过去4年多时间，叮当健康的累计净亏损已经超过33亿元。

　　与已经停止运营的每日优鲜类似，叮当健康也采取了自建智慧药房的重资产模式，并且，叮当健康对于第三方平台的依赖似乎也是有过之而无不及。数据显示，2022年Q1，叮当健康来自第三方平台的收入为5.2亿元，约占同期总收入的54%。

　　相较于生鲜电商，药赋能CEO邵清却认为，医药O2O有其独特的生存逻辑。除了仓储、物流成本的差异之外，***自身有‘夜、懒、私、急、专’等属性，更适合O2O电商渠道，并且，药品的复购率相对更高。那么，同属于O2O阵营的叮当健康，真的能探出一条与每日优鲜不同的路吗?

　　28分钟送药上门背后 叮当健康的痛与梦

　　作为即时药品零售的先行者，叮当健康脱胎于O2O大潮，并在过去8年间，经历了两次重大蜕变。

　　时间拨回到2014年，当时，伴随移动互联网的红利下沉，O2O浪潮开始席卷全国，张近东高呼零售业正在进入O2O时代，包括BAT在内的互联网巨头纷纷下场布局O2O消费场景，而仁和集团创始人杨文龙却瞄准了医药领域的空白，率先推出数字零售药房“叮当快药”，主打28分钟送药上门。

　　不过，早期的叮当快药采取的也是互联网轻模式，平台通过线上烧钱获取用户，由线下实体药房提供服务。创业初期，这一模式带来的规模效应显而易见。2015年9月，叮当快药已覆盖全国20座重点城市，依托1.8万销售人员及32万家合作网络，注册用户突破200万，日均订单量超过2万。

　　随着服务规模不断扩张，标准化难度却越来越大。比如，由于很多合作药店并非24小时营业，这对于承诺7×24小时服务的叮当快药，在夜间配送提出了较大挑战。此外，由于无法深入整合后端供应系统，门店配货时效经常脱离平台掌控，叮当快药28分钟送药上门的优势难以持续放大。

　　与此同时，随着互联网红利消失，用户获取成本不断膨胀。益丰大药房医疗事业部总经理唐华双曾表示，2015年，益丰也曾尝试布局O2O业务，但最终因为获客成本、物流成本过高而放弃。2015年爆发的资本寒冬，进一步加速O2O泡沫出清，“脏活累活”背后的竞争壁垒逐渐被业界重视。

　　2016年，叮当快药开始在北京、上海等地布局智慧药房，并同步着手组建自营物流配送体系，此后，叮当快药进一步推出“百城千店”、“千城万店”战略，并逐渐完成了由轻到重的模式蜕变。根据招股书披露，截至最后实际可行日期，叮当健康已经在全国17个城市拥有351个智慧药房。

　　除了***零售之外，叮当健康也开始向上下游扩展。2019年，叮当健康推出在线***服务，并不断拓展与保险公司、药企的合作网络，试图进一步打通“医+药+险”的垂直业务闭环。按照杨文龙的规划，依托于这一业务闭环，三种业务模式可以相互协同，形成流量的互通，并产生交叉销售。

　　根据招股书披露，叮当健康通过互联网医院及医疗团队可以在线为用户提供慢病***服务，截至最后实际可行日期，叮当健康的“在线***”团队涵盖20名全职医生、72名兼职医生、800多名兼职医生、427名药师等其他人员，此外，叮当健康已与9家保险公司合作，分销药企更多达4000家。

　　问题是，业务闭环所带来的协同效应至今尚未显现。数据显示，从2018年~2021年，叮当健康的总收入为5.8亿元、12.8亿元、22.3亿元、36.8亿元，其中，来自药品及医疗健康的业务收入分别为5.6亿元、12.5亿元、22亿元、35.6亿元，截至2022年Q1，其他业务收入占比仅在3%左右。

　　这意味着，叮当健康至今仍未改变***零售的本质，与此同时，垂直闭环的模式却带来了沉重负担。反应在财务上，叮当健康一直深陷亏损泥淖。从2018年~2022年Q1，叮当健康的净亏损分别为 1亿元、2.7亿元、9.2亿元、16亿元、4亿元，按此计算，叮当健康累计亏损已超过33亿元。

　　过去8年间，叮当健康主要依靠外部输血。上市之前，叮当健康已经完成7轮融资，累计募资金额超过37亿元，除了仁和系之外，叮当健康的投资方还囊括软银、TPG、中金、盈科资本、招银国际、兰馨亚洲、泰康人寿、海尔医疗等私募巨头，不过，叮当健康的上市之路却一波三折。

　　2021年6月，叮当健康首次向港交所递交上市申请，由于迟迟未通过上市聆讯，这份上市申请最终于同年12月失效。2022年3月，叮当健康再度递交资料，二度冲击资本市场，当时，距离叮当健康最后一轮融资已经过去9个月，按照此前的融资节奏，叮当快药每年正常***次数为1~2次。

　　倘若再度失利，叮当健康或将面临现金流危机。幸运的是，8月17日，叮当健康顺利通过港交所聆讯，按照计划，叮当健康将于9月14正式挂牌交易，发行价12港元，拟募集资金约4亿港元，截至目前，叮当健康已引入阳光保险、Harvest、Jumpcan等基石投资者，认购金额将达2.98亿港元。

　　叮当快药是另一个每日优鲜吗?

　　对于叮当健康来说，即将迎来一个新起点，而隐藏在上市光环背后，却是至今未解的流量难题。

　　反应在业务上是高昂的营销成本。从2018年~2021年，叮当健康的营销费用分别为1.4亿元、2.8亿元、4.4亿元、8.3亿元，约占同期总营收的24%、22%、20%、23%。2022年Q1，叮当健康单季营销费用为2.1亿元，同比增长31%，同期，叮当健康的总收入为9.9亿元，同比仅增长27%。

　　这意味着，烧钱获客边际效率已经越来越低，而线上流量获取成本却持续攀升。数据显示，2018年~2021年，叮当健康自营平台注册用户从1590万增至3300万，年复合增长率27.6%，同期，平均用户获取成本从5.9元增至18.2元，年复合增长率46%，2022年Q1，获客成本已增至18.4元。

　　事实上，市场对于烧钱增长的模式早已失去耐心。值得一提的是，去年首次提交上市申请前夕，包括泰康人寿等在内的18家机构股东及俞雷、于庆龙、冯钢等11名董监高人员，通过公司减资的方式从叮当健康集中退出，当时，外界有传言称，烧钱过度的叮当健康现金流可能出现问题。

　　随后，泰康人寿出面发布公告解释称，此举是为叮当健康谋求海外上市做股权架构的调整。不过，伴随每日优鲜的坍塌，外界对于O2O模式的信心进一步瓦解，正处于上市大关口的叮当健康更是质疑不断。对此，药赋能CEO邵清却认为，相较于生鲜电商，医药O2O有其独特的生存逻辑。

　　首先，不同于每日优鲜的前置仓模式，药品O2O业务主要以门店为基础，总体成本较低。其次，不同于生鲜品类的仓储管理难度，普通药品保质期一般在2年左右，品控相对简单。此外，每日优鲜为获取用户，补贴一度高达50%，医药电商的补贴力度远没有那么高，一般在10%~15%左右。

　　此外，邵清还表示，除了成本问题，相较于其他品类，***自身有‘夜、懒、私、急、专’等属性，更适合O2O电商渠道，并且，药品的复购率相对更高，毕竟，通常一个用户在某家店里买了药品，下次基本还会选择在同一家店下单，但如果是点外卖，用户则更倾向于换一家店吃点不同的。

　　不过，与每日优鲜类似，叮当健康对于第三方平台的依赖却是事实。根据官方披露，叮当健康的流量来源主要有3个：线下零售店、线上直营渠道、业务分销渠道。其中，线上直营渠道又分为APP、小程序等自营平台，以及美团、饿了么等第三方平台，并且，半数营收来自第三方平台。

　　数据显示，2018年~2021年，叮当健康来自第三方线上平台的收入分别为1.9亿元、5.1亿元、10.8亿元、18亿元，约占同期总收入的33%、41%、49%、50%。总体来看，叮当健康对于第三方平台的收入依赖度仍在持续攀升，2022年Q1，第三方平台贡献的收入为5.2亿元，收入占比为54%。

　　根据招股书披露，受成本攀升影响，线上渠道业务毛利率不断下降，不过，由于第三方平台售卖的***主要偏向非***药，整体毛利率高于自营平台毛利率。数据显示，2018年~2021年，线上自营平台的毛利率从33%降至24%，第三方平台毛利率从46%降至33%，但后者仍高出9个百分点。

　　问题是，叮当快药难以从第三方平台获取用户信息，截至2022年Q2，叮当健康的注册用户为3570万，这些用户全部来自叮当健康自营平台，而叮当健康自营平台的平均月付费用户增长已经停滞，2022年Q1~Q2，这一数据仍停留在70万左右，自营平台订单则从280万降至270万。

　　这对于试图跑通“医+药+险”业务闭环的叮当健康来说极为不利，进一步巩固自留地已是当务之急，毕竟，美团、饿了么两大外卖平台，背后也站着各自的医药电商平台，叮当健康所面临的不确定正日益突出。对此，北京思享广告总经理李卫民认为，O2O平台可以从供应链和品类上寻求突破。

　　在产品选择上，李卫民认为，O2O平台应该选择发展相对热销的“腰部产品”，尤其是进一步拓展与药企的合作，做城市独家的***品类，毕竟，“同行没有，而我们线上有，更有利于吸引客源。”

　　某种程度上，叮当健康对于攻守态势已经布局妥当。根据招股书显示，此次募集资金有五大用途：约45%的资金用于业务扩张，进一步拓展智慧药房网络;约15%的资金用于技术优化及平台运营;约10%的资金用于提升医疗服务团队;约20%的资金用于投资并购;约10%资金用于一般运营。

　　不过，对比已经上市的京东健康、阿里健康来看，医药电商的确是门苦生意，截至目前，二者仍旧处于亏损之中，而走重资产路线的叮当健康，未来能搏出怎样一片天地，外界只能拭目以待。