18.7亿，被称为医疗行业“大胃王”——爱尔眼科完成了眼科行业最大并购案。

　　近日，爱尔眼科公告称，拟以18.7亿元总对价收购天津中视信100%股权，奥理德视光100% 股权与宣城眼科医院80%股权，万州爱瑞90%股权与开州爱瑞90%股权。但与此同时，爱尔眼科却交出成立以来最差的一季度成绩单。

　　爱尔眼科今年第一季度实现营收16.42亿元，同比减少26.86%;实现归属上市公司股东净利润7936.34万元，同比下降73.41%;实现归属于上市公司股东的扣非净利润2580.80万元，同比下降90.50%。不仅如此，4月30日，据邢台市卫健委官方网站消息，邢台市爱尔眼科医院被卫健委检查出问题，并被责令整改。

　　以上事件的发生让这家凭借并购扩张身家千亿的眼科龙头隐忧初现。

　　18亿撬动162亿并购资金：杠杆并购是把“双刃剑”

　　2009年，爱尔眼科作为“眼科医疗上市第一股”IPO成功。2009-2013年间，爱尔眼科通过自有资金或在股票市场公开募集资金来新建新医院或者收购医院，平均每年仅能新增7家眼科医院。

　　2014年，爱尔眼科“摒弃”了之前自筹自建的扩张模式，走上了杠杆并购之路。它先后参加设立了7家产业并购基金和机构，据蓝鲸产经记者统计，作为LP(有限合伙人)参与的爱尔眼科仅仅用了11.88亿的自有资金，就撬动了162亿的资金规模。到2017年，不到三年时间，爱尔眼科通过基金并购的眼科医院超过120家，平均每年40家，是之前速度的十倍。

　　以刚刚过会的18.7亿元的并购案为例，其中最大的一笔交易是以发行股份支付12.72亿元对价收购天津中视信100%股权。

　　据了解，天津中视信是为本次交易设立的公司，由中信产业基金间接控股。对于天津中视信的收购，则是对中信产业基金旗下26家眼科医院的收购。

　　截至目前，爱尔眼科旗下包括产业基金控制的眼科医院数量超过400家。

　　一位从事医疗行业的分析师对蓝鲸产经记者表示，产业基金的加入能极大的加快爱尔眼科的并购节奏，但值得注意的是，产业基金投资一般五年为限，未来几年时间里产业基金旗下的医院随着投资到期都将面临收购。

　　但疫情可能会打乱爱尔眼科的并购节奏，产业基金旗下的275家医院的收购之路可能不会像之前那样顺利。

　　原本爱尔眼科通过产业基金帮助新购入的标的度过市场培育期。新购入的标的磨合转型存在阵痛期，初期大多处于亏损状态，扭亏转盈一般需要三年时间。因此产业基金的五年投资期与爱尔眼科的并购节奏相匹配。

　　然而疫情冲击之下，民营医疗体系的营收受到重挫。2月以来，多数医院都关闭了普通门诊，眼科诊所等小型医疗机构甚至直接关门歇业。

　　爱尔眼科的一季度成绩单已经验证了这点。2020年第一季度，旗下医院阶段性暂停门诊、手术，仅有部分医院提供急诊服务，手术量和主营业务收入受到不同程度的影响，导致归属上市公司股东净利润7936.34万元，同比下降73.41%;实现归属于上市公司股东的扣非净利润2580.80万元，同比下降90.50%

　　目前爱尔眼科上市并表的医院均属于度过市场培育期，基本实现盈利的阶段，面对疫情营收状况仍然不容乐观。而产业基金旗下的275家医院尚处于市场培育期，部分医院在正常状况下都在亏损，疫情冲击对其无疑是雪上加霜。

　　上述业内人士对蓝鲸财经分析，在疫情影响下爱尔眼科体外培育的医院扭亏为盈的速度无疑会大幅放缓，但产业基金的投资周期有限，两者节奏冲突之下，爱尔眼科未来将承受杠杆并购带来的巨额资金压力。

　　同时他指出，并购扩张给爱尔眼科带来的风险还不止于此。

　　20亿商誉风险压身，频现违规被责令整改

　　在爱尔眼科狂奔的并购扩张之路上，其商誉也一路走高。上市第一年，爱尔眼科仅为商誉为459.55万元，2019年底，爱尔眼科商誉已经高达26.37亿元。

　　截至2019年年末，爱尔眼科商誉为26.37亿元，再次站上高点，占总资产比例为22.16%，其中无形资产高达5.55亿元;占净资产比例为39.99%。

　　十年时间，爱尔眼科商誉增长超400倍。

　　暴涨的商誉积累来自收购时的大幅溢价。在刚刚过会的18.7亿元的并购案中，奥理德视光100%股权、宣城眼科医院80%股权、万州爱瑞90%股权、开州爱瑞90%股权对应的全部权益的评估增值率分别为607.22%、2284.46%、2245.43%、873.43%。

　　商誉高企的风险已经让诸多公司栽了跟头。开年以来，众泰汽车、北京文化、汤臣倍健等众多企业的暴雷潮，让不少投资者叫苦不迭，甚至给所在板块也带来不良影响。

　　爱尔眼科虽然并未出现商誉暴雷。但2019年，爱尔眼科及下属子公司对2019年末存在可能发生减值迹象的资产进行全面清查和资产减值测试后，计提2019年度各项资产减值准备已经高达3.83亿元，本次申请核销资产总额共计4455.52万元。

　　除了商誉风险，高速的并购扩张也让爱尔眼科的管理能力饱受考验。

　　近日，邢台爱尔眼科医院被当地卫健委责令整改，但这并非孤例。据《中国质量万里行》梳理的资料发现，近几年，爱尔眼科分子公司频频违规，受到行政处罚，其中包括广告违法、使用卫生技术人员从事医疗卫生技术工作、违规生产及销售产品等原因。

　　相关数据显示，2015年至2019年，爱尔眼科子公司受到行政处罚分别为15起、25起、27起、29起、12起。

　　作为千亿巨头的爱尔眼科在资本加持的高速扩张之路上顺风顺水，在去年甚至画出千家门店的宏伟蓝图。可伴随杠杆扩张而来的商誉风险、资金压力、管理压力都是横亘在在其扩张道路上必经的考验，这家眼科上市第一股能否实现自己千家连锁的巨头梦，蓝鲸产经将持续关注。